岁末年初，多家*ST公司打响保壳大战。
围绕“营收+利润”和净资产两大核心关键指标，一些*ST公司通过破产重整、并购优质资产、剥离亏损业务、推进债务重组与豁免等手段自救，尽管手段多样，但在“退市不免责”的全周期严监管下，合规边界正日益收紧，保壳难度不小。
南开大学金融发展研究院院长田利辉表示，保壳争得的是时间，根本出路在于刮骨疗毒，剥离亏损业务与破产重整等手段是公司法赋予企业的合法自救工具，关键在于区分“报表式保壳”与“实质化重生”，前者通过关联交易、突击增收等手法修饰指标，但这无异于饮鸩止渴，后者则通过重整实现债务出清、业务重构和治理再造，这才是值得鼓励的市场化纾困路径。
保壳方式层出不穷
财务指标逼近红线，多家“披星戴帽”的上市公司谋求自救。2025年，50家上市公司成功实现“脱星摘帽”，其中，31家上市公司撤除了“其他风险警示”（ST），19家上市公司撤除了“退市风险警示”（*ST）。
部分上市公司则试图通过剥离亏损资产快速“回血”，出现了0元出售、1元转让的案例。如2025年12月3日，*ST南置公告称，公司重大资产出售已实施完毕。根据方案，公司以1元价格向关联方上海泷临置业有限公司转让房地产开发及租赁业务相关资产与负债，涉及17项股权资产及115.82亿元债务。*ST南置表示，此举旨在剥离持续亏损的房地产业务，转型轻资产城市运营服务，以化解公司净资产为负的退市风险。又如*ST绿康此前披露，以0元价格完成对3家子公司的出售，剥离亏损的光伏业务。
并购重组也是上市公司扭亏为盈的方式之一。以*ST汇科为例，公司于2025年9月1日公告完成对壹证通51%股权的收购并实现并表。另有*ST生物于8月12日公告，公司正在筹划以现金方式收购湖南慧泽生物医药科技有限公司51%股权，通过并购重组增强自身盈利能力。
五花八门的自救动作中，破产重整是保壳的核心路径。据不完全统计，2025年已有有棵树、文投控股、合力泰等多家上市公司被相关法院受理公司重整、和解和破产清算申请，有4家成功实现“脱星”。
还有更多的破产重整正在进行中。*ST东易近日公告称，根据重整计划，公司以现有总股本4.2亿股为基数，按每10股转增12.68股比例实施资本公积金转增，合计转增5.3亿股，转增后总股本增至9.5亿股。公司控股股东、实际控制人拟变更。
另外，还有些*ST公司通过债务豁免快速“减负”，已有*ST中基、*ST建艺等多家公司公告，获得控股股东或债权人主动豁免大额债务，快速改善净资产状况。
监管紧盯违规保壳动作
在零容忍的监管趋势下，仅仅通过变更数据的“技术型保壳”已无空间可言，监管部门通过“刨根问底”式的问询、立案调查等方式，严防违规保壳。
如*ST观典，在保壳关键期，上交所向该公司出具关于2025年三季度报告的问询函，对*ST观典应收账款、应付账款同时大幅增长以及第三季度营业收入同比大幅增加原因等情况进行问询。*ST观典在回复问询函时表示，公司2025年第三季度营收同比大幅增加，主要因无人机系统及装备销售业务拓展新客户带来的业务增长，相关业务在第二季度、第三季度即已经进行批量采购导致第二季度、第三季度应付账款余额上升明显。
立案调查成为上市公司保壳的最大变量。2025年12月29日，*ST熊猫公告称，因涉嫌信息披露违法违规被证监会立案。在此之前，*ST沪科、ST葫芦娃、ST长园等也相继公告被查。
一位券商投行人士指出，监管部门对保壳公司实行重点监管，提高对违法违规行为的处罚力度，增加保壳公司违法行为的成本，会计师事务所、审计机构等相关中介机构也应当规范自身行为，时刻保持勤勉尽责，杜绝违规操作。
常态化退市机制逐步形成
当前，A股市场“有进有出，优胜劣汰”的常态化退市机制已逐步形成。1月5日，北交所上市公司广道退正式被终止上市并摘牌，成为2026年首只退市个股，同时也是北交所设立以来首例因重大违法被强制退市的案例。而2025年，已有32家公司离开A股市场。
田利辉指出，保壳争得的是时间，根本出路在于刮骨疗毒。被ST或*ST的上市公司必须回归主业、重塑竞争力，或经审慎决策彻底转型至有真实前景的领域，根治公司治理瘫痪症，彻底解决大股东侵占、内控失效等顽疾，建立制衡有效的决策监督体系，利用重整契机“换血”，引入具备产业背景与资源的战略投资者，带来新技术、新市场与新治理。
“为规避退市而进行的保壳操作只能是临时之举，上市公司还是要专注主业，提高核心竞争力。”上述投行人士认为，新一轮上市公司治理专项行动将要启动，目的就是强化公司治理内生约束，推动公司进入良性发展的轨道。
对于市场上的“炒壳”行为，田利辉提醒，滥炒ST、*ST类股是在交易“风险”而非“价值”，其价格波动已脱离基本面，这扭曲了市场价格发现功能，投资者还是要敬畏风险，远离看不懂的游戏。
校对：祝甜婷
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